企业债券
第一、基础信息
1．定义
2008年1月4日，国家发改委下发了《关于推进企业债券市场发展、简化发行核准程序有关事项的通知》（发改财金[2008]7号，以下简称《通知》）。《通知》规定，企业债券是指企业依照法定程序公开发行并约定在一定期限内还本付息的有价证券，包括依照公司法设立的公司发行的公司债券和其他企业发行的企业债券。上市公司发行的公司债券按其他有关规定执行。
2．企业发行债券与债券上市必要条件
企业债券发行条件
《通知》规定，公开发行企业债券，应当符合下列条件：
（1）股份有限公司的净资产不低于人民币3000万元，有限责任公司和其他类型企业的净资产不低于人民币6000万元；
（2）累计债券余额不超过企业净资产（不包括少数股东权益）的40%；
（3）最近三年平均可分配利润（净利润）足以支付企业债券一年的利息；
（4）筹集资金的投向符合国家产业政策和行业发展方向，所需相关手续齐全。用于固定资产投资项目的，应符合固定资产投资项目资本金制度的要求，原则上累计发行额不得超过该项目总投资的60%。用于收购产权（股权）的，比照该比例执行。用于调整债务结构的，不受该比例限制，但企业应提供银行同意以债还贷的证明；用于补充营运资金的，不超过发债总额的20%；
（5）债券的利率由企业根据市场情况确定，但不超过国务院限定的利率水平；
（6）已发行的企业债券或者其他债务未处于违约或者延迟支付本息的状态；
（7）最近三年没有重大违法违规行为。
企业债券上市条件
在银行间债券市场交易流通的企业债券，根据《全国银行间债券市场债券交易流通审核规则》，发行人申请其发行的债券交易流通，应符合下列条件：
（1）债券依法公开发行；
（2）债权债务关系确立并登记完毕；
（3）具有较完善的治理结构和机制，申请前两年没有重大违法、违规行为；
（4）债券的实际发行额不少于人民币5亿元；
（5）单个投资人持有量不超过该期债券发行量的30%；
（6）监管机构规定的其他条件。
上海和深圳证券交易所分别制定了基本相同的上市规则。以上海证券交易所颁布的《上海证券交易所企业债券上市交易规则》为例，申请上市的企业债券必须符合下列条件：
（1）经国务院授权的部门批准并公开发行；
（2）股份有限公司的净资产额不低于人民币3000万元，有限责任公司的净资产额不低于人民币6000万元；
（3）累计发行在外的债券总面额不超过企业净资产额的40%；
（4）最近三年平均可分配利润足以支付债券一年的利息；
（5）筹集资金的投向符合国家产业政策及发行审批机关批准的用途；
（6）债券的期限为一年以上；
（7）债券的利率不得超过国务院限定的利率水平；
（8）债券的实际发行额不少于人民币5000万元；
（9）债券的信用等级不低于A级；
（10）债券有担保人担保，其担保条件符合法律、法规规定；资信为AAA级且债券发行时主管机关同意豁免担保的债券除外；
（11）公司申请其债券上市时仍符合法定的债券发行条件；
（12）本所认可的其他条件。
第二、融资优势
1．我国资本市场发展获得政策支持，企业债券市场加快发展
在2007年第十届全国人民代表大会第五次会议上，温家宝总理所作的《政府工作报告》中明确指出，要大力发展资本市场，推进多层次资本市场体系建设，扩大直接融资规模和比重，积极发展股票市场、加快发展债券市场、积极稳妥的发展期货市场。近年来，企业债券市场步入发展的快行道，发行主体大大丰富，不再局限于中央企业，发行企业债券已成为企业融资的重要方式，质地优良的企业应利用政策优势发行企业债券进行直接融资。
2．有利于改善企业的财务结构，实现股东利益最大化
当企业负债率较低，且资本收益率大于债券利率时，利用财务杠杆的原理进行债务融资可以提高净资产收益率，使股东利益最大化。
3．对企业的所有权结构和日常经营管理影响小
债务融资债权人不具备管理权和投票选举权，发行债券不会影响公司的所有权结构和日常经营管理，公司的经营管理受发行企业债券的影响较小。
4．融资成本低，具有税盾优势和规避利率风险功能
企业债券发行利率远低于同期限商业银行贷款利率，可大大节约企业财务成本，且债券利息在税前支付并计入成本，具有“税盾”优势。
2007年，10年期企业债券的发行利率在4.05%~6.48%之间，15年期企业债券的发行利率为4.15%~5.90%。从银行借款利息来看，截至2007年12月21日，央行当年第六次上调存贷款基准利率，5年以上长期贷款基准利率为7.83%。
发行企业债券能降低企业固定收益融资的成本，进一步合理化企业的微观资本结构，同时满足众多保险公司等机构投资者资产负债匹配投资的需求；选择在合适时机发行较长期限的企业债券，还可以有效规避利率风险。因此，发行企业债券受到企业及投资者的欢迎。
第三、申请流程
1．监管体系
国家发改委发改财金[2008]7号《通知》规定，经国务院同意，将企业债券发行核准程序由原来的“先核定规模，后核准发行”两个环节，简化为“直接核准发行”一个环节。同时，《通知》扩大了筹集资金的投向范围，除可用于固定资产投资项目，还可用于收购产权（股权）、调整债务结构以及用于补充营运资金。《通知》中提到，要完善企业债券市场化约束机制，企业可发行无担保信用债券、资产抵押债券以及第三方担保债券。
目前，在审批和发行过程中，人民银行、证监会和交易所在发行定价和上市流通的审批中起到重要的监管作用，见表2。
表2 企业债券审批发行监管体系
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部门
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内容
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阶段
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国家发改委
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发行额度及发行方案
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核准发行
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人民银行
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发行方案（包括年期、利率等）
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发行方案审批
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证监会（有上市要求的债券）
机构监管部和发行监管部
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审核承销团成员的承销资格 ／审核企业债券的上市申报材料
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发行方案审批 ／ 上市阶段
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证券交易所和银行间债券市场
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信息披露及持续性义务
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上市阶段
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2．企业债券发行流程
图3 企业债券发行流程
3．各参与中介机构职责
表3 企业债券发行参与中介机构主要职责
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机 构
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职 责
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费 用
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主承销商
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n 项目总协调
n 进行市场调查，设计债券结构
n 协助发行人准备发行及报批文件
n 协调安排有关评级工作
n 安排协调路演推介工作
n 组建承销团及协调各中介机构的工作
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由发行人支付承销费
约为发行额的1%-1.5%之间
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其他承销团成员
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n 协助主承销商进行前期市场调研
n 协助主承销商做好销售及市场推介
n 协助办理其承销债券的登记、托管、转托管以及兑付付息工作
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由主承销商支付承销佣金或由发行人直接支付承销费
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审计机构
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n 提供发行人最近三年审计报表及注释
n 协助发行人完成尽职调查材料的财务部分
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发行人与会计师事物所
协商并支付
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信用评级机构
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n 出具评级报告
n 发行完成后的跟踪评级
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由发行人支付
初次评级：人民币25万以上
跟踪评级：每年为初次评级费的20%
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担保方（如有）
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n 为发行人发行债券提供担保
n 出具担保函
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发行人与担保方
协商并支付
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第四、市场回顾
1．企业债券计划发行情况
从计划发行额度看（图4），2000年没有下达发行计划，除2004年外，企业债券计划发行额总体上呈增长态势，尤其是2005年以来，计划发行额度大幅增长，2005年为682亿元，2006年达到1008亿元（含铁路建设债券），2007年企业债规模达到1792亿元（含国务院特批的铁路建设债券和中国石化川气东送工程债券合计800亿元）。
图4 历年企业债计划发行规模
资料来源：国家发改委财金司
2．企业债券实际发行情况
在国家发改委下达企业债券发行计划后，大多数企业在当年或次年按计划发行了企业债券，1999年至2006年底共发行了企业债券2921.5亿元（1999年发行的企业债券包括1998年的计划）。
2007年第一批企业债券发行计划的95家企业中，截至2007年底，已有73家企业共发行836.55亿元企业债券，占2007年度第一批计划发行家数和额度的比例分别为76.84%和84.33%。2007年度，包括2005年（1家）、2006年（4家）发债计划以及铁路建设债券（两期）以及中国石化川气东送工程债券（两期）在内，企业债实际发行规模1709.35亿元。历年企业债券发行规模如图5所示。
图5 历年企业债券实际发行情况
资料来源：中国债券信息网
3．企业债券上市情况
2004年12月14日，中国人民银行发布了《全国银行间债券市场债券交易流通审核规则》，并于12月15日起实施，此举为企业债券在银行间债券市场上市铺平了道路。目前，发行的企业债券都已在银行间债券市场或在上交所、深交所上市交易。企业债券的上市流通大大增强了其流动性。
4．2007年企业债券发行情况
发行期限
2007年度发行的85期（第一期铁路建设债券有三个期限品种，5年期、7年期和10年期，实际按87期计算）企业债券中，期限为10年期的59期，占67.82%，15年期的18期，占20.69%，7年期、5年期、20年期和3年期分别为4期、3期、2期和1期，合计占11.49%。按不同发行期限的规模情况看，10年期规模合计1167.3亿元，占2007年度企业债券发行规模合计的68.29%，其余期限发行规模累计均较小，其分布情况如图6。
图6 2007年度不同期限的企业债券期数和规模情况
资料来源：中国债券信息网
从图6可以看出，债券期限以10年期为主，15年期次之，其他期限比较少。
发行利率
2007年度企业债的发行利率总体水平呈逐步上升的趋势，1～4月份发行的家数较少，共发行5期，均是2005年和2006年审批的额度，发行利率在4.00%～4.50%之间。2007年第一批企业债券实际从5月份开始发行，5月10日中国石油化工股份有限公司2007年10年期50亿元企业债券为第一只发行的债券，其发行利率为4.20%，其后发行的企业债券发行利率一直呈上升趋势。企业债发行利率逐步上升，其主要原因是2007年5年以上金融机构基准贷款利率已经连续5次上调，共提高了0.99个百分点，导致企业债券利率持续升高，12月底发行的企业债券利率最高已经达到6.68%（中关村高新技术中小企业集合债券）。
图7 2007年度企业债的发行利率整体走势
资料来源：中国债券信息
随着5年以上金融机构基准贷款利率的不断上调，企业债券发行利率呈现明显的上升趋势。
担保
2007年1～8月发行的39期企业债发行规模累计519.8亿元，其中1期为无担保债券（中国长江三峡工程开发总公司2007年10年期25亿元企业债券），1期为抵押担保（湖南泰格林纸集团有限责任公司2007年10年期8亿元公司债券），3期为企业担保（中国石油化工集团公司为中国石油化工股份有限公司2007年10年期50亿元公司债券、为中国石化川气东送工程5年期85亿元和10年期115亿元公司债券提供担保），2期为城市商业银行担保（乌鲁木齐市商业银行股份有限公司为新疆天富热电股份有限公司2007年10年期2.8亿元公司债券提供担保、北京银行股份有限公司为北京城建投资发展股份有限2007年7年期5亿元公司债券提供担保），另外铁路建设基金为2007年第一期（共3笔债券）和第二期中国铁路建设债券提供担保；其余均为国开行、中行、农行、工行、建行和交行等全国性商业银行担保，2007年度企业债担保情况如图8所示。
图8 2007年度企业债担保情况
资料来源：中国债券信息网
从各机构的担保情况看，2007年铁路建设债券规模较大，铁路建设基金担保规模达600亿元；次之，农业银行在各大商业银行中担保期数和规模均最大，担保规模累计281亿元；中石化集团由于为中石化川气东送工程债券做担保，担保规模超过200亿元；建行与农行相比，担保期数相当，担保规模累计低于农行；国开行和交行担保规模接近，均担保9期，担保规模在100亿元左右；中行和工行担保规模相对较少。
信用等级
2007年度发行的85期企业债券中，债券信用等级为AAA级的82期，以国开行、中行、农行、工行、建行、交行等国有大型商业银行为担保；债券等级为AA+级（2007湖南泰格林纸集团有限责任公司8亿元公司债券）的1期，其发行担保方式采用抵押担保，用其泰格林纸总部21413m2综合用地及不动产进行抵押，发行利率为5.38%；债券信用等级为AA级的有2期，其中一期是2007年新疆天富热电股份有限公司2.8亿元公司债券，其担保单位为乌鲁木齐市商业银行股份有限公司，发行利率4.50%；另外一期是2007年北京城建投资发展股份有限公司5亿元企业债券，其担保为北京银行股份有限公司，发行利率6.08%。与同期发行的其他企业债券相比，新疆天富热电、湖南泰格林纸和北京城建的发行利率均为同期最高，这主要与债券的信用等级有关。
2007年度发行的85期企业债券涉及发行主体80家，其中4家企业发行的5期企业债券由于为2007年以前审批额度，无主体长期信用等级，另外深圳和中关村中小企业集合债无整体级别，剩余的74家发债主体中，主体长期信用等级涉及的范围包括AAA级（包括AAA-级）、AA+级、AA级、AA-级、A+级和A级等信用等级，其中AAA级20家，AA+级9家，AA级16家、AA-级18家、A+级8家和A级3家，各个企业主体长期信用等级的分布情况如图9所示。
图9 2007年度企业债发债主体信用等级分布情况
资料来源：中国债券信息网
企业债发行主体主要以AA-级及以上企业为主，A+级和A级企业相对较少，目前企业债发行主体整体信用等级普遍较高。
根据国家发改委发改财金[2008]7号文新的发行核准办法，企业债券的核准速度会进一步提高，同时随着企业债券市场化约束机制的逐步完善，企业可发行无担保信用债券、资产抵押（权利质押）债券以及第三方担保债券，企业债券信用增级方式会更加多样化，必将推动企业债券市场的稳定健康发展。
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